מיטב הוא אחד מבתי ההשקעות הוותיקים בישראל, הוקם בשנת 1992 והונפק בבורסה באחוזת בית בשנת 1998. בשלוש השנים האחרונות מיטב צומחת בצורה משמעותית וגדלה להיות בית ההשקעות הגדול בישראל מבחינת נכסים מנוהלים, ומנהל כיום כ-245 מיליארד ש"ח.
בדוחות רבעון 2 2023 שפרסמה החברה בשבוע שעבר רשמה החברה הכנסות בסך של 329 מיליון ש"ח ורווח נקי בגובה 46 מיליון ש"ח, נתונים מרשימים שמהווים צמיחה בהכנסות של 14% וגידול ברווח בשיעור של 170% מהרבעון המקביל בשנת 2022. בנוסף לדוחות היפים של החברה, צירפה מיטב הודעה כי היא בוחנת להנפיק את מיטב טרייד, זרוע הברוקראז' של מיטב. מגזר הטרייד במיטב ייצר במחצית הראשונה של 2023 הכנסות של 80 מיליון ש"ח ורווח של 34 מיליון ש"ח ומהווה חלק מהותי מאוד מהחברה.
תהליך הנפקה של פעילות מתוך חברה ציבורית נקרא ספין-אוף (Spin-off). מה מוביל את מיטב לנסות לעשות ספין-אוף ולהנפיק את מיטב טרייד?
ישנן מספר סיבות לחברה ציבורית לעשות ספין-אוף:
- ראשית, מיקוד עסקי והקצאת הון נכונה- ספין-אוף מאפשר לחברות להתרכז בעסק הליבה בלי הצורך המתמיד לחלק משאבים בין מספר פעילויות, דבר שבדרך כלל מקפח את אחת הפעילויות ומונע את מימוש הפוטנציאל. ניתן להביא כדוגמה את חברת יוניטרוניקס אשר ב-2019 התפצלה מחברת יוטרון אשר עוסקת בפתרונות חניה ואחסון אוטומטיים. מכיוון שאחרי הפיצול יוניטרוניקס לא היתה צריכה להשקיע כספים רבים בחלום ההפסדי (דאז) של יוטרון, מ-2019 ניתן היה להשקיע את כל הכספים והמשאבים הניהוליים בפעילות הבקרים ביוניטרוניקס, דבר שהוביל לצמיחה של מאות אחוזים ברווחיה של פעילות הבקרים.
- שנית, גיוס הון- במקום שחברה ציבורית תנפיק עוד מניות שלה ותדלל את בעלי המניות הקיימים, החברה מנפיקה את חברת הבת ומגייסת לשם כסף. גיוס הון בדרך כזו הוא עדיין דילול של כח הרווח של החברה, אבל בדרך כלל נתפס כאקט מאוד חיובי בשוק, בניגוד לדילול מניות, וזה מה שמוביל אותנו לסיבה הבאה ואולי העיקרית בניסיון הנפקת הברוקראז'.
- קיבוע והצפת ערך- בהנפקת חברת בת השוק נותן שווי נפרד לפעילות ספציפית של החברה. הספין-אוף עוזר למשקיעים בביצוע הערכת השווי של החברה בכך שהוא מבודד את הפעילות המונפקת ומעריך את שוויה לפי השווי בו היא נסחרת בשוק. בדרך כלל חברה ציבורית תרצה להנפיק מהטעם "הצפת ערך" כי היא מאמינה שמנייתה נסחרת בחסר ביחס לשוויה הכלכלי, והרבה פעמים היא תולה זאת בחוסר היכולת של השוק לבצע הערכת שווי של החברה בשל מורכבות החברה, ריבוי פעילויות או פעילות שאמורה לקבל מכפיל גבוה יותר מפעילות אחרת והשוק מחליט להעריך את החברה בכללותה בשווי נמוך. ניתן להביא כדוגמה את פעילותה של חברת מור השקעות הציבורית שהנפיקה בשנת 2021 את מור גמל מתוך התפיסה שפעילות גמל צריכה לקבל תמחור גבוה יותר מאשר פעילות קרנות נאמנות.
מור היא גם דוגמה לכך שחברות רוצות לקבע שווי גבוה לפעילותן בתקופות גאות בשוק. ההנפקה בשנת 2021 היתה בשווי נדיב ביותר של 750 מיליון ש"ח שבשנת 2023 פעילות בסדר גודל של מור גמל (בגודלה דאז) היתה מקבלת תמחור נמוך בהרבה. ראוי לציין שמור גמל צמחו מאז משמעותית ועדיין שווי החברה בבורסה עומד על 640 מיליון ש"ח, נמוך ממחיר ההנפקה.
אציין בנוסף שמור השקעות חברת האם נסחרת היום לפי שווי של 590 מיליון, נמוך משווי השוק של חברת הבת.
על פניו נראה שביצוע ספין-אוף לחברת בת הוא מהלך שמשתלם למשקיעים- השאלה היא האם למשקיעים הספין-אוף הזה משתלם? לספין-אוף ישנם גם חסרונות משמעותיים:
- ראשית, הוצאות נוספות- חברה ציבורית צריכה להחזיק דירקטוריון, צריכה סמנכ"ל כספים ברמה מאוד גבוהה, ביטוחים, רו"ח וייעוץ משפטי נפרד וכו'. בנוסף, מנכ"ל ונושאי משרה אחרים כבר מקבלים תואר של נושאי משרה בחברה ציבורית, דבר שמעלה את האגו וישר מוביל לבקשות להעלאת שכר.
- שנית, תמחור כחברת אחזקה- חברות שמחזיקות חברות ציבוריות נוטות בדרך כלל להיסחר בחסר על נכסיהן, תופעה המכונה "דיסקאונט חברות אחזקה". הסיבה היא שבחברות כאלה לרוב אין צורך בהנהלה וחברת האם רק ניזוקה מהנהלה שלוקחת משכורות ולא מייצרת ערך- כל הערך מגיע מלמטה.
אז האם למיטב משתלם להנפיק את זרוע הטרייד? בסוף, אני חושב שהכל תלוי בשווי שמיטב תצליח לקבל מהמוסדיים שישתתפו בהנפקה. במור גמל המוסדיים קנו בשווי גבוה - נחכה ונראה מה יגידו המוסדיים הפעם.
שי אגוזי הינו בנקאי השקעות ופעיל בשוק ההון בישראל אשר מביא עימו ניסיון רב בהשקעות סחירות וריאליות. עם הבנה מעמיקה של התהליכים העסקיים והמהלכים הפיננסיים בשוק, שי מצליח להעביר את המידע בצורה נגישה וברורה לקהל הרחב ניתן לעקוב אחריו בחשבון הטוויטר שלו.
אין לחברת ידיעות תקשורת בע״מ, לאתר ynet או לחברת המברקה פתרונות תקשורת בע״מ זיקה כלשהי לתוכן במובן של ניגוד עניינים או של עניין מיוחד. הכתוב אינו מהווה ייעוץ השקעות ו/או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות במידע בסקירה זו כעובדתי או כמכלול כל המידע הידוע, ולכן אין להסתמך על הכתוב בה ככזה.
