שחקני המעו"ף: הזנב מכשכש בכלב

"ציפייה לירידות בבורסה, והתחזקות הדולר", זעקו כותרות העיתונים בבוקר שלמחרת אי אישור תוכנית החירום הכלכלית ופיטורי שרי ש"ס על-ידי ראש הממשלה. ההיגיון היה פשוט: או משבר קואליציוני ובחירות מוקדמות, או (וגם בנוסף) הורדת דירוג האשראי של ישראל. בכל מקרה, ההנחה היתה כי אי הוודאות תימשך והמשבר רק יחריף.

אלא שלשוק ההון יש כללים משלו, שלא תמיד חופפים להיגיון הבריא. הבורסה סיימה את יום המסחר דווקא בעליות, הדולר נסחר בין הבנקים בירידות קלות, ואלמלא הציפיות ליום דרמטי במיוחד, אפשר היה לסכם, כי על הבורסה עבר יום מנומנם נוסף.

אז למה התחזיות הקודרות לא נתממשו? בשוק ההון היו מי שגיחכו למראה הכותרות בעיתוני הבוקר. "הציבור לא יפיל את הבורסה גם אם ירצה בכך, כי הציבור ממילא לא בבורסה כבר כמה שנים טובות", אמר לנו באותו יום ברוקר בכיר, והוא צדק. למעט תקופה קצרה בשלהי הגיאות של שנת 2000, הדיר הציבור הישראלי את רגליו משוק המניות המקומי. אז אם הציבור אינו בבורסה מי כן נמצא שם? ככלות הכל בבורסה של תל-אביב ובשוק המט"ח עוברות במהלך היום עיסקאות במאות מיליוני שקלים.

התשובה לשאלה הזאת צריך לחלק לשניים. מי שמרכיב היום את הבורסה, מספק את מחזורי המסחר וקובע את הכיוון" והמגמה" הם בעיקר שני גופים: המשקיעים המוסדיים (ביניהם חברות הביטוח, קרנות הפנסיה, קופות הגמל), בעלי העניין (בחברות הבורסאיות), ובעיקר שחקני המעו"ף.

הבוס גדול של הבורסה

ההנחה המקובלת היא כי פעילות הבורסה מתאפיינת ברכישת מניות, בציפייה שמחירן יעלה. אבל בשנים האחרונות האחרונות פורח בתל-אביב שוק משוכלל של שחקני מעו"ף (ראשי תיבות של מכשירים עתידים ופיננסים). הפעילות בשוק המעוף מתחלקת לשניים: כותבי האופציות וקוני האופציות. כותבי האופציות הם אלה ש'עומדים' מאחורי ההתחייבות שנושאת האופציה. למשל, אופציית פוט 4.6 על הדולר, מבטיחה כי במקרה שבו הדולר ירד מתחת לרמה זו (4.6) ישלם כותב האופציה את ההפרש למי שרכש אותה. לכן, מבחינה מעשית, הסיכון אליו חשופים כותבי האופציות הוא כמעט בלתי מוגבל. לעומתם, רוכשי האופציות, חשופים לירידה של עד מלוא השקעתם ברכישה. כך למשל אופצית קול 470 על מדד המעוף שנרכשה ב-1,200 שקל, יכולה להסב לבעליה נזק בהיקף של עד 1,200 שקל בלבד, במקרה שבו מדד המעו"ף, נקבע, ביום הפקיעה (היום הקובע) על רמה נמוכה מ-470.

שחקני המעו"ף מתבטאים בשני אפיקי פעילות: שחקני הארביטרז' ושחקני המגמות, המהמרים לאן ילך השוק ועל-פי זה בונים את מערך האופציות שלהם. שחקני הארביטרז' גוזרים למעשה רווחים בטוחים כתוצאה מפערים שבין נכסי הבסיס (דולר או מדד המעו"ף) לאופציות. שחקני המגמות חשופים הרבה יותר מכיוון שהם מהמרים למעשה לאן ילך השוק, ואין כל ודאות שהשוק אכן ינוע בכיוון המתוכנן.

הציבור הרחב פעיל בעיקר בקנייה ומכירה של אופציות, ולא בכתיבה. זו שמורה אך ורק לחברות עסקיות או למשקיעים בעלי גב פיננסי איתן, ובטחונות מספקים. מנתוני הבורסה לגבי מספר האופציות המעו"ף הנסחרות ביום מלמדים עד כמה מעוות שוק המעו"ף את שוק המניות. למשל, באפריל השנה עמד המחזור הממוצע ביחידות אופציה על 126 אלף ליום. מכיוון שכל אופציה מתייחסת ל-10,000 שקל, הרי שבמונחי נכס בסיס (מניות ת"א 25) מדובר במחזור ממוצע של 4.9 מיליארד שקל - בערך פי 20 מהמחזור הממוצע בשוק המניות התל-אביבי, הכולל כזכור לא רק את מניות ת"א-25. התוצאה היא שבתל-אביב הזנב מקשקש בכלב: במקום שהמסחר בשוק הנגזרות יאפשר למשקיעים לשכלל ולהגן על השקעותיהם, המסחר בשוק הנגזרים קובע, הלכה למעשה, מה יקרה בשוק המניות.

מצעד הגדולים

הפעילים בשוק המעו"ף מתחלקים לשחקנים הגדולים, וכל היתר. ארבעת השחקנים העיקריים בשוק מחזיקים, על-פי ההערכות, בנתח של כ-50%-40% מכלל הפעילות בשוק זה. יתר הפעילות מתחלקת בין שורת שחקנים בינוניים ובעיקר קטנים כמו הבנקים שרוכשים אופציות הגנה שונות עבור לקוחותיהם, חברות ביטוח שמנסות להגן (עד כמה שניתן) על תיק ההשקעות שלהם, וגם שחקנים מקצועיים שהקימו חברות עצמאיות המנסות לייצר רווחים יש מאין.

גמביט: רוחו של מייקל דיוויס

השחקנית הגדולה והבולטת ביותר בשוק המעו"ף היא חברת גמביט, שבעלי המניות שלה כוללים את מייקל (מיכאל) דיוויס, היהלומנים משה ואברהם נמדר, ואפילו בנק לאומי שמחזיק ב-20% ממניות החברה. על-פי ההערכות, לאומי אף העמיד קו אשראי מיוחד לחברה, שהיקפי פעילותה חוצים לעיתים את קו ה-2 מיליארד שקל. הרוח החיה בחברה הוא דיוויס, שהגיע בתחילת שנות ה-90 לישראל מניו-יורק, שם עסק בעיקר במסחר בסוכר. בתחילת דרכו, פעל דיוויס בצורה עצמאית והתפרסם בעיקר בזכות הדילר המיוחד שהעמיד לרשותו בנק אגוד באולם המסחר בבורסה בתל-אביב, בימים שבהם נערך המסחר בזירה פתוחה ופומבית. אז גם ניתן היה לראות אם הוא קונה או מוכר, והיו גם כאלה שחיקו את פעולותיו, כמעט בלי להפעיל שיקול דעת.

ב-1997 השתלט דיוויס על השלד הבורסאי של חברת גמביט, ממנה פעלה בעבר חברת מחשבים כושלת. עד מהרה הפכה גמביט לאחת מיצרניות הרווח הבולטות ביותר בתל-אביב. היום המסחר כבר הפך לממוחשב כולו, ובנק אגוד אינו צריך להעמיד לדיוויס דילר מיוחד. גמביט פועלת ממשרדים צנועים יחסית במגדלי-פז ברמת-גן, והיא מונה כ-10 עובדים בלבד. המחזור ענק יחסית לשוק הישראלי: בסוף 2001 עמד היקף המאזן הכולל של החברה על 2.5 מיליארד שקל. את הרבעון הראשון של השנה סיימה החברה עם רווח נקי של 4.6 מיליון שקל, בדומה לרווחיה ברבעון המקביל.

דיוויס עצמו, שנחשב בעל מגע קסם, הסתפק עד היום בשכר צנוע יחסית, במונחים מקומיים. האסיפה הקרובה של בעלי המניות בגמביט תתבקש לאשר את העלאת שכרו (לפני בונוס) מ-30 אלף שקל ל-90 אלף שקל בחודש, צמוד למדד. על-פי ההערכות, יתכן שבנק לאומי המחזיק בחבילת מניות גדולה בחברה, יתנגד למהלך. האסיפה הקרובה תתבקש גם לאשר לדיוויס בונוס של עוד 660 אלף שקל עבור רווחי החברה בשנת 2001. בסך הכל תעמוד עלות שכרו של דיוויס על 1.6 מיליון שקל בשנה שעברה. בגין רווחי שנת 2000 קיבל דיוויס בונוס של 800 אלף שקל.

אקסלנס: מבוכת פרטנר

אקסלנס כוללת מחלקות רבות: ניהול תיקים, ברוקארז', ניהול קרנות נאמנות ובנקאות השקעות וחיתום. אבל מתברר, כי חלק לא מבוטל מרווחי החברה מגיעים מאפיק שונה לגמרי: עסקי המעו"ף. פעילות המעו"ף של אקסלנס, שעל בעלי מניותיה נמנים רוני בירם, גיל דויטש ובנק המזרחי, מתבצעת באמצעות החברה הבת אופמת המוחזקת בחלקים שווים בין אקלנס לבין שלושת מנהליה גולן כהן, רונן רשף ובועז דורי.

ביולי שעבר עלתה החברה לכותרות בעקבות זינוק חד של 49% שנרשם בשניות המסחר האחרונות במחירי מניות חברת הסלולר פרטנר, ערב כניסתה של זו למדד המעו"ף. החשד נפל מייד על חלק משחקני המעו"ף שרצו לגרום לירידה מלאכותית במניה שתחל להיסחר למחרת במדד ת"א-25 בירידות שערים חדות כדי "לתקן" את העלייה הלא טבעית, ובכך תגרור את המדד מטה, מה שאכן קרה. עד מהרה התברר, כי מאחורי המהלך המבריק עומדת אופמת וראשי החברה נעצרו לחקירה.

באקסלנס נהגו לשמור בקנאות על היקפי הפעילות וביחוד רווחיה של אופמת, הנחשבת לאחת משחקני המעו"ף הגדולים בתל-אביב, אולם תשקיף שפרסמה החברה בחודש שעבר לקראת גיוס הון שהיא מתכננת מגלה, כי הרווח הנקי של אופמת ב-2001 עמד על 8 מיליון שקל לפני מס ו-4.6 מיליון שקל אחריו. החברה נהנתה מרווח של 15.3 מיליון שקל ממכשירים פיננסים. את שנת 2000 סיימה אופמת עם רווח לפני מס של 8.2 מיליון שקל ו-5.3 מיליון שקל אחריו.

למרות שאקסלנס מחזיקה רק במחצית ממניות אופמת, הרי שאת המימון והערבות לפעילותה היא מספקת במלואה. וזו לא הערבות היחידה: אקסלנס גם דאגה לערבות שאפשרה את שיחרורם של כהן ורשף מהמעצר המביך. כרגע, המשטרה עדיין לא המליצה אם להמליץ להגיד כתב אישום נגד השניים.

אילנות בטוחה: ממחלקה קטנה לחברה בת גדולה

מחלקת המעו"ף של אילנות-בטוחה הוקמה ב-1993 על-ידי יואב לוי, סמנכ"ל החברה, ולימים מנכ"ל בית השקעות פועלים-שוקי-הון. מאוחר יותר עבר ניהול המחלקה לידי אהרון כהן וג'וני קיי, שמאוחר יותר פרשו והקימו חברה עצמאית בשם פאי. מאוחר יותר הפכה מחלקת המעו"ף של אילנות-בטוחה לחברה בת בשם אילנות-בטוחה-הון.

אילנות-בטוחה-הון מעסיקה כ-13 עובדים במספר מחלקות: די טריידינג (מסחר תוך יומי), נכס בסיס פלוס נגזרות, ומחלקת שקל-דולר. חשוב להדגיש, כי פעילות זו מבוצעת רק על כספי הנוסטרו של החברה (כספיה שלה), ולא על כספי הלקוחות. באילנות-בטוחה יש גם מחלקת מעו"ף מיוחדת המשרתת לקוחות נבחרים. מחלקת המעו"ף של בטוחה נחשבת לשמרנית מאוד, והיא פועלת בעיקר על רווחי ארביטרז', בהתאם לרמות החשיפה שהתירו ראשי החברה לבצע.

גמול-סהר: הספקולנטים

פעילות המעו"ף של גמול-סהר מבוצעת באמצעות החברה הבת ברק-שוקי-הון, המוחזקת בחלקים שווים בין החברה לבין מנהל הפעילות בתחום המעו"ף, אייל בקשי. בקשי נחשב לשחקן יותר ספקולנט מיתר שחקני המעו"ף הגדולים, והוא מתמקד לא רק בעיסקאות ארביטרז' אלא גם בהימורים על כיוונים תוך יומיים וסטיות תקן. מחלקת המעו"ף של סהר, שמשקיעה רק את כספי הנוסטרו של החברה, מעסיקה כ-10 עובדים. בניגוד לחברות אחרות, בברק אי התמחות וכל הסוחרים יודעים לסחור במקביל בכל הזירות כמו שקל-דולר ות"א 25.

שוק המעו"ף: מילון המונחים

ארביטרז': קנייה ומכירה של ניירות ערך זהים על-מנת להרוויח מהפרשים במחירם. ארביטרז' מתייחס למניות, אגרות-חוב, מטבעות או סחורות. לדוגמה: לעתים נסחרת מניית חברת טבע בתל-אביב במחיר של 75 דולר ואילו אותה מניה נסחרת באותו זמן בנאסד"ק במחיר של 75.5 דולר. מי שיספיקו לקנות בתל-אביב ולמכור בנאסד"ק יוכלו לגרוף לכיסם רווח של חצי דולר למניה.

הגנה (EDGINGH): קנייה או מכירה של אופציות או סחורות עתידיות על-מנת להקטין את הסיכון הנובע מאפשרות של התנהגות הפוכה של המחירים לעומת התחזיות. לדוגמה: אם חברה מסוימת לוקחת הלוואה צמודה לין היפאני בגלל הריביות הנמוכות, היא תצטייד בדרך-כלל באופציות שיגנו עליה מפני ירידת ערך של המטבע היפאני.

אופציית פוט: אופציה המעניקה לבעליה את הזכות למכור כמות קבועה של מניות או סחורות במחיר קבוע, בזמן כלשהו שנקבע מראש. לדוגמה: אופציית פוט 480 על הדולר לחודש אוגוסט מאפשרת לי למכור דולרים בשער של 4.8 שקל בסוף חודש אוגוסט. אופציה זו מגינה עלי מפני היחלשות הדולר.

אופצית קול: אופציה המעניקה לבעליה את הזכות לרכוש כמות קבועה של מניות או סחורות במחיר קבוע בזמן כלשהו שנקבע מראש. לדוגמה: אופצית קול 480 על הדולר לחודש אוגוסט, מאפשרת לי לקנות דולרים בשער של 4.8 שקל לדולר בסוף חודש אוגוסט. אופציה זו מגינה עלי למעשה מפני התחזקות עתידית של הדולר.

שורט: מכירה בחסר. מכירה של נכס הנמצא בידי בהשאלה. מכירה שכזאת, מאפשרת לי לקבל את תמורת המימוש למשך זמן ההשאלה, כאשר בגמר תקופת ההשאלה על השואל לשוב ולרכוש בשוק את המניות המושאלות ולהחזירן למשאיל. אסטרטגיה זו מתאימה במיוחד למי שמאמין שמחירי הנכס השאול ירדו, ולכן עדיף למכור בשיא.