מי שבוחן את התחזקות הין היפני מול הדולר בימים האחרונים ורואה בכך עוד סיפור של סוחרי מט"ח שממהרים לסגור פוזיציות, מפספס את האירוע האמיתי. מה שקורה ביפן איננו תנודה טכנית, כי אם מהלך פוליטי-פיסקלי שמתחיל בבחירות, עובר דרך שוק האג"ח היפני, ומסתיים בשאלה הגדולה ביותר בכלכלה הגלובלית: מי יממן את החוב של ארצות הברית בעשור הקרוב.
הטריגר הוא בחירות הבזק ביפן שצפויות להתקיים ב-8 בפברואר. החלטתה של ראש הממשלה סנאה טאקאיצ'י ללכת לבחירות איננה רק מהלך פוליטי טקטי, כי אם משאל עם על אחת התוכניות הכלכליות היקרות ביותר שראתה יפן. טאקאיצ'י מציגה את עצמה כמועמדת שמוכנה לפתוח את הברזים, כלומר להנהיג הרחבה פיסקלית משמעותית, תמריצים רחבי היקף, הקלות מס ואף השעיה זמנית של גביית מיסים מסוימים, ובראשם מס המזון. היקף החבילה נאמד ב-21.3 טריליון ין (כ-137 מיליארד דולר) והיא הגדולה ביותר שהוצגה במדינה מאז מגפת הקורונה.
החבילה מגיעה אחרי שהממשלה כבר אישרה מסגרת תקציב משלימה של 18.3 טריליון ין (כ-117 מיליארד דולר) כדי לממן חלק גדול מהתמריצים, כאשר מעל 60% ממנה מכוסים באמצעות הנפקות חוב חדשות. "חבילת התמריצים האחרונה של יפן עלולה להגביר את הסיכונים הפועלים על הדירוג ותפעיל לחץ כלפי מעלה על מסלול יחס חוב-תוצר, משתנה מפתח לדירוג", כתבו כלכלני פיץ' לפני חודשיים בהתייחסם לחבילת התמריצים הראשונה של טאקאיצ'י. יחס החוב-תמ"ג של יפן הא הגבוה בעולם המפותח (258%) ואמור אף לעלות ב-2026. מנגד, כ-90% מהחוב מוחזקים בידי משקיעים יפנים והבנק המרכזי של יפן – מאפיין קריטי שדווקא מפחית את הסיכון המיידי.
השוק הבין מיד את המשמעות. ביפן, שבה הממשלה היא הלווה המרכזי והאג"ח הממשלתיות הן עמוד השדרה של המערכת הפיננסית, כל רמז לאובדן משמעת פיסקלית מתומחר מיידית. התוצאה: קפיצה חדה בתשואות אג"ח ממשלת יפן, ובעיקר לטווח הארוך. התשואות ל-30 ול-40 שנה זינקו, ובנקודת שיא אף נגעו השבוע ברמות שמתקרבות ל-4%, זאת לעומת 1.6% לפני שנה. מדובר בנתון שכמעט ולא נשמע ביפן בעשורים האחרונים.
וזהו עיקר הדרמה. לאורך שנים המערכת הפיננסית הגלובלית נשענה על הנחה אחת: ממשלת יפן לא מסוגלת להציע תשואה בבית. לפיכך, הכסף היפני – כלומר, פנסיות, חברות ביטוח ובנקים – יצא החוצה. הכסף הזה רכש אג"ח אמריקניות, מימן את הגירעון של וושינגטון והזין את ה-Carry Trade העולמי (אסטרטגיית השקעה המנצלת פערי ריבית). ברגע שיפן מתחילה להציע תשואה ארוכת טווח סבירה במטבע מקומי, ההנחה הזו מתפוררת. הכל מתהפך. ההשלכה הראשונה היא בשוק המט"ח כמובן: עליית התשואות ביפן מייצרת ביקוש לין, משקיעים סוגרים פוזיציות, מפחיתים חשיפה לדולר וחוזרים למטבע היפני. רק בימים האחרונים זינק הין אל מול הדולר ב-3%.
זה קורה בניגוד מוחלט לאינטרס הכלכלי המיידי של יפן, יצואנית ענק, שכ-18% מהתמ"ג שלה מבוססי יצוא. ין חזק פוגע בתחרותיות של תעשייתה, בעיקר של מגזר הרכב, מכביד על רווחי החברות ומאיים על הצמיחה כולה. במילים אחרות: השוק עושה בדיוק את מה שהממשלה היפנית לא רוצה שיקרה.
אבל הדרמה האמיתית מבחינת שוק ההון העולמי איננה רק במט"ח, כי אם בשוק האג"ח האמריקני – השוק הפיננסי החשוב בעולם המהווה בנצ'מרק גלובלי למחיר הכסף. יפן היא המחזיקה הזרה הגדולה ביותר של אג"ח ממשלת ארה"ב, עם כ-1.2 טריליון דולר, המהווים 12.8% מכלל מלאי האג"ח הממשלתיות האמריקניות. אם משקיעים יפנים מתחילים לראות בבית אלטרנטיבה ראויה, ובמקביל, האמינות הפיסקלית של ארצות הברית תחת ממשל טראמפ מתערערת, כפי שאנו עדים בחודשים האחרונים, כתוצאה, כל מבנה המימון הגלובלי נכנס לסימן שאלה.
תחת נשיא כמו דונלד טראמפ, עם גירעונות גבוהים, רטוריקה שמזלזלת במוסדות ולחץ פוליטי המופעל על הבנק המרכזי, החוב האמריקני מפסיק להיתפס באופן אוטומטי כנכס נטול סיכון. מספיק להתבונן בנסיקת הזהב אל מעבר ל-5,000 דולר לאונקיה השבוע, כדי להבין עד כמה המשקיעים מחפשים נכסי מקלט מחוץ לאג"ח אמריקניות.
האפקט עלול להיות כפול: גם עלייה בתשואות בארצות הברית וגם היחלשות הדולר. אף על פי שממשל טראמפ חדור מטרה להחליש את הדולר (כדי לחזק את התעשייה המקומית ואת היצוא ולהפחית את הגירעון המסחרי), כאן מדובר כבר בתרחיש אחר לגמרי. היחלשות משותפת של הדולר והאג"ח האמריקניות עלולה לבשר על סחרור, שאם יעמיק, לא ייעצר ביום מסחר אחד ועלול לערער את יסודות שוק ההון החשוב בעולם. טראמפ וחבריו רוצים דולר חלש, אבל לא במחיר ערעור האמינות הפיסקלית של הממשל.
מהמצב הרגיש שמתפתח בימים האחרונים קצרה הדרך לשיח על התערבות מתואמת בשוק המט"ח בין ממשלי טראמפ וטאקאיצ'י. הדיווחים אתמול על "Rate Checks" שבוצעו בניו יורק במקביל לאמירות פומביות על תיאום הדוק בין טוקיו לוושינגטון בנושא שער החליפין, הציתו ספקולציות לגבי שת"פ בשוק המט"ח. עצם השיח על תיאום הוא אירוע בפני עצמו. הפעם האחרונה שבה אירעה התערבות מתואמת מסוג הזה היתה ב-2011, לאחר רעידת האדמה שהביאה לאסון פוקושימה, מהקשים והקיצוניים בהיסטוריה המודרנית.
העובדה שהשוק מציף את האפשרות הזו, מלמדת עד כמה המערכת מתוחה. לפיכך, אפקט טאקאיצ'י איננו עוד אפיזודה מקומית חולפת. זהו רגע שבו מדינה, אשר בעשורים האחרונים מימנה את הממשלה החזקה בעולם, מתחילה לשנות כיוון כדי לממן את עצמה. ואם יפן באמת תציע תשואה בבית ותפחית את התלות בהשקעה בחוב האמריקני, העולם יגלה שהשאלה החשובה של 2026 איננה מה יקרה לין, אלא מה יקרה לאג"ח של ממשלת ארצות הברית, נכס שעליו נשענת הכלכלה החשובה בעולם – ובמובנים רבים, המערכת הפיננסית הבינלאומית.
בניגוד למפלגתה, ראשת ממשלת יפן זוכה לתמיכה חזקה
שלושה חודשים בלבד לאחר שהחלה סנאה טאקאיצ'י בכהונתה כראשת הממשלה הראשונה של יפן, בסוף השבוע האחרון היא פיזרה את הבית התחתון של הפרלמנט והכריזה על בחירות בזק שיתקיימו ב-8 בפברואר.
המהלך מגיע אף על פי שכהונת הבית התחתון אמורה היתה להימשך עד אוקטובר 2028, ומעלה תהיות מדוע החליטה טאקאיצ'י לבקש מנדט חדש בשלב כה מוקדם לכהונתה. אנליסטים סבורים, כי ההחלטה נועדה בעיקר כדי למנף את שיעורי התמיכה הגבוהים בה על מנת לחזק את השפעתן של המפלגה הליברל דמוקרטית השלטת והקואליציה, על הפרלמנט. בעוד התמיכה בטאקאיצ'י מגיעה, לפי סקרים מסוימים, ל-78%, בפרלמנט, מפלגתה ניצבת בפני אופוזיציה חזקה וזוכה ל-29.7% תמיכה בלבד בקרב הציבור ביפן.
רוב חזק יותר יאפשר לטאקאיצ'י לשדר מנדט יציב למנהיגים זרים, כולל לנשיא ארצות הברית דונלד טראמפ – כך לפי סאם יוצ'ים, כלכלן בבנק השוויצרי הפרטי EFG, שאמר את הדברים ל-CNBC. לדבריו, טאקאיצ'י עשויה להיפגש עם טראמפ כבר בחודש מרץ הקרוב. עוד אמר, כי טאקאיצ'י מעוניינת למנף את התמיכה בה, לפני שהמתיחות הגוברת מול סין תשפיע על הסנטימנט הציבורי.
היחסים הדיפלומטיים בין המדינות נקלעו למשבר, אחרי שטאקאיצ'י אמרה לפרלמנט בתחילת נובמבר, כי ניסיון סיני להשתלט בכוח על טייוואן עשוי להביא להתערבות צבא יפן. בעקבות זאת, בייג'ינג השיתה מגבלות יצוא על סחורות יפניות ויעצה לאזרחיה שלא להגיע ליפן.
