אשנברנר הפך לדמות מוכרת בעמק הסיליקון לאחר שפרסם ב-2024 מסמך בן 165 עמודים בשם Situational Awareness, שבו טען כי הבינה המלאכותית מתקדמת במהירות לעבר יכולות שישנו את הכלכלה והמאזן הגיאופוליטי. התזה הזו משכה אליו משקיעים בולטים, והוא הקים קרן שנועדה להרוויח מהחברות שלדעתו יעמדו במרכז מהפכת ה-AI. במשך תקופה ארוכה האסטרטגיה עבדה בצורה יוצאת דופן, והקרן רשמה לפי הדיווחים תשואה של יותר מ-1,000% מאז הקמתה.
הבעיה לא הייתה בהכרח רק בחברות שבהן השקיע, אלא באופן שבו הקרן בנתה את החשיפה. לפי הדיווחים, Situational Awareness השתמשה במינוף שהגיע לעיתים לכ-400%, כלומר חשיפה של פי ארבעה מההון שלה. חלק גדול מהתיק הושקע במניות ציבוריות הקשורות ל-AI, ובהן SK הייניקס וקורוויב (CRWV), לצד פוזיציות שורט על חברות שנתפסו כמפסידות מהמהפכה. כל עוד מניות השבבים עלו, המינוף הגדיל את הרווחים. כאשר הסקטור התהפך, אותו מינוף הפך ירידות רגילות למשבר נזילות.
חברת OpenAI
(shutterstock)
הירידות החדות במניות הזיכרונות, השבבים ותשתיות המחשוב גרמו לבנקים ולברוקרים לדרוש מהקרן להפקיד ביטחונות נוספים. כאשר קרן ממונפת אינה מסוגלת לספק במהירות את הביטחונות הנדרשים, היא נאלצת למכור נכסים, גם אם מנהליה עדיין מאמינים שהם אטרקטיביים לטווח הארוך. המכירות מורידות את המחירים עוד יותר, יוצרות הפסדים נוספים ומובילות לקריאות מרג'ין חדשות. זהו מנגנון שיכול להפוך תיקון ממוקד בסקטור לגל מכירות חריג ורחב.
במקרה הזה, הקרן נאלצה למכור את תיק המניות הציבוריות הממונף שלה לסיטאדל של קן גריפין, לפי הדיווחים במחיר מוזל. המכירה הכפויה הפעילה לחץ נוסף על מניות AI שכבר היו חלשות, ויצרה רושם ראשוני שמשקיע גדול אולי איבד אמון בתזה כולה. עבור משקיעים שלא ידעו מה עומד מאחורי פקודות המכירה, הירידות נראו בתחילה כמו איתות לכך שהביקוש לשבבים, מרכזי נתונים וזיכרונות AI מתחיל להיחלש.
אלא שלאחר שהתברר כי חלק משמעותי מהלחץ נבע מצורך טכני לפרק פוזיציות ממונפות, ולא משינוי מהותי בפעילות החברות, הסנטימנט השתנה במהירות. במקביל, הדוחות של ענקיות הטכנולוגיה המשיכו להדגיש כי הביקוש לכוח מחשוב, למרכזי נתונים ולתשתיות AI נותר גבוה. השילוב בין נתונים עסקיים חזקים לבין סיום גל המכירות הכפויות גרם למשקיעים לחזור למניות שנפגעו, וביום שלאחר המימושים נרשמו זינוקים חריגים של עשרות אחוזים בחלק ממניות הסקטור.
התגובה הזו חשפה נקודה חשובה לגבי שוק ה-AI הנוכחי. מחיר מניה אינו תמיד משקף באותו רגע את מצב החברה, את ההזמנות שלה או את תחזית הרווח. כאשר שחקן גדול וממונף נאלץ למכור, הוא אינו שואל מהו השווי ההוגן של המניה. הוא מוכר את מה שניתן למכור במהירות. לכן דווקא מניות נזילות ופופולריות כמו יצרניות שבבים, זיכרונות וספקיות ענן עלולות לספוג את עיקר הלחץ, משום שקל יותר להיפטר מהן מאשר מהחזקות פרטיות ולא סחירות.
האירוע גם המחיש את ההבדל בין תזה נכונה לבין ניהול סיכונים נכון. ייתכן שאשנברנר צודק בטווח הארוך לגבי הביקוש ל-AI, ואפילו לגבי החברות שייהנו ממנו. אך גם משקיע שמזהה מגמה נכונה עלול להפסיד אם הוא משתמש ביותר מדי חוב, מרכז את התיק במספר קטן של מניות ואינו משאיר לעצמו מרווח להתמודד עם תנודתיות. בשוק ההון, היכולת לשרוד את הדרך חשובה לא פחות מהיכולת לזהות את היעד.
מבחינת המשקיעים, הסיפור של Situational Awareness אינו בהכרח הוכחה לכך שסקטור ה-AI נמצא בבועה, וגם לא הוכחה שהירידות הסתיימו. הוא כן ממחיש כיצד מינוף יכול לעוות את המחירים לשני הכיוונים. בתקופת העליות, כסף ממונף מגדיל את הביקוש ומזין את המומנטום. בתקופת ירידות, אותו כסף נאלץ לצאת במהירות ומעמיק את התיקון. מי שמסתכל רק על הגרף עלול לפרש את התנודה כאירוע עסקי, כאשר בפועל מדובר לעיתים באירוע של נזילות.
בסופו של דבר, קריסת הקרן הפכה מאיום על סקטור ה-AI לאירוע ניקוי. ברגע שהשוק הבין שהמכירות החריגות נבעו בעיקר מפירוק כפוי של פוזיציות, ולא מקריסה בביקוש, חלק גדול מהלחץ התחלף בקניות אגרסיביות. הזינוק שבא לאחר מכן לא הוכיח שכל מניית AI זולה או שכל הסיכונים נעלמו. הוא כן הראה עד כמה מהר השוק יכול להשתנות כאשר מוכר כפוי גדול מסיים לפעול - ועד כמה חשוב להבחין בין חולשה בעסק לבין חולשה שנגרמת ממינוף.
התוכן המוצג בכתבה זו ניתן באופן כללי בלבד, אינו מהווה חוות דעת מקצועית, המלצה, תחליף להתייעצות עם מומחה או קבלת ייעוץ השקעות. אינטראקטיב ישראל לא מקנה ייעוץ השקעות פרטני המותאם לצרכי הלקוח, והתוכן מטעמה אינו מהווה המלצה או שידול לביצוע פעולה בשוק ההון. על כן, אין לפרש דבר באמור בכתבה כהמלצה או ייעוץ לביצוע רכישה או מכירה של כל נייר ערך או נכס פיננסי המוצג בה. סקירה זו מבוססת על נתונים ומידע גלויים לציבור אשר מפורסמים באתרים פיננסיים בישראל ובעולם וללא שיח עם החברות המוזכרות.
